摘 要：房地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)的高投入、長期性等特點決定房地產(chǎn)的收益基本集中在中后期，所以企業(yè)在開發(fā)時需要大量的資金支持。因此，如何籌集資金成為房地產(chǎn)企業(yè)運營中關(guān)鍵的一步。本文從中國房地產(chǎn)上市公司融資現(xiàn)狀出發(fā)，分析得出中國房地產(chǎn)上市公司融資主要依靠外源融資，且短期融資比例偏高等問題，究其主要原因是因融資成本不同、考核制度不合理等方面，最后，結(jié)合實際提出幾點建議，希望給相關(guān)方?jīng)Q策提供一些參考。

關(guān)鍵詞：融資結(jié)構(gòu)；優(yōu)化措施；房地產(chǎn)上市公司

房地產(chǎn)業(yè)是一個典型的資金密集型產(chǎn)業(yè)，充足的資金支持對房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展至關(guān)重要。在房地產(chǎn)企業(yè)的整個運營過程，包括投資開發(fā)項目、維持項目、擴大企業(yè)規(guī)模等各個階段都需要大量的資金支持，而僅企業(yè)自有資金已無法滿足企業(yè)的需要，只有通過融資才能滿足房地產(chǎn)企業(yè)不斷發(fā)展的需要。

一、中國房地產(chǎn)上市公司融資現(xiàn)狀

1、內(nèi)源融資偏少，融資主要依靠外源融資

我國房地產(chǎn)上市公司的融資渠道包括內(nèi)源融資和外源融資兩種方式，外源融資渠道又包括銀行借款、股權(quán)融資、利用外資和其他資金來源四種。在融資資金比重方面，內(nèi)源融資比例較低，從2004年到2009年內(nèi)源融資占全部融資額的比例為0.166748、0.187274、0.186946、0.187667、0.227779、0.181128，平均維持在18%左右，其中2004年最低，為16.6%，2008年最高，達到22%，企業(yè)更多還是依靠外部融資。在房地產(chǎn)上市公司外源融資中，銀行借款和股權(quán)融資相差不大，但是對于整個行業(yè)來說，銀行借款相對股權(quán)融資來說所占比例要稍微高一點。

2、長期融資比例偏低，短期融資比例過高

融資按其期限長短可以分為長期融資和短期融資。房地產(chǎn)行業(yè)是典型的資本密集性行業(yè)，由于房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)所開發(fā)的項目所需時間比較長，在融資中需要相對較高的長期負債比例。因為這樣的資金相對來說比較穩(wěn)定，能夠保證企業(yè)資金鏈完整，以此來滿足房地產(chǎn)企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營的需要。我國房地產(chǎn)上市公司長期融資比例整體不高，即使這些相對綜合實力較強的房地產(chǎn)上市公司的長期融資比例也只在20%-30%之間，他們更依靠短期負債，這樣的融資結(jié)構(gòu)會導(dǎo)致資金相對不穩(wěn)定，短期還款壓力較大，資金容易周轉(zhuǎn)不暢，防范市場風(fēng)險能力較弱。

3、股權(quán)融資比重較高，債券融資較少

由于我國債券市場的不健全，我國房地產(chǎn)上市公司普遍存在股權(quán)融資偏好。這種偏好會影響企業(yè)融資資金效率，不利于房地產(chǎn)企業(yè)的持續(xù)健康經(jīng)營，同時也會給企業(yè)帶來一定的市場風(fēng)險，最終影響企業(yè)價值的提升。我們都知道當(dāng)股市低迷時，股市波動較大，偏好股權(quán)融資的房地產(chǎn)企業(yè)在股市上進行融資就存在很大的困難，現(xiàn)在很多企業(yè)通過增發(fā)、配股等形式進行融資，這種融資一般手續(xù)比較麻煩，對于房地產(chǎn)這樣資金需求較強的企業(yè)，如果融資被擱淺，將會導(dǎo)致企業(yè)資金周轉(zhuǎn)困難，使企業(yè)市場風(fēng)險加大，直接導(dǎo)致企業(yè)資金鏈斷裂。

二、中國房地產(chǎn)上市公司融資偏好原因分析

1、融資成本

融資成本是上市公司融資決策中首先考慮的重要因素之一，是投資者在考慮目前的情況后愿意提供資金時的報酬率。根據(jù)統(tǒng)計我國上市公司股權(quán)融資的單位成本僅為2.42%，三年期企業(yè)債券的利率最高限為3.78%、五年期企業(yè)債券的利率最高限為4.032%，而一年期借款的年利率為5.85%，三年期銀行借款的年利率在5%以上，五年期銀行借款的年利率為6.03%，由此對比分析得出上市公司的股權(quán)融資成本要低于債權(quán)融資和銀行借款成本。

2、上市公司考核制度的不合理

上市公司的管理目標(biāo)是實現(xiàn)股東利益最大化。我國上市公司的管理及投資者對企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的衡量，主要是以企業(yè)的稅后利潤作為衡量企業(yè)業(yè)績的指標(biāo)。而目前根據(jù)我國的會計計量準則，在對企業(yè)稅后利潤計算時，只扣除了企業(yè)間接融資中的債務(wù)成本，并未把股權(quán)融資成本列入考核對象里，即使考核，也總是很低、甚至為零，而通過債權(quán)融資則要進行利息的稅前抵扣，進而會造成企業(yè)利潤降低，利潤的降低必然會影響到經(jīng)營者的聲譽，影響投資者的投資態(tài)度，所以公司總是更偏好股權(quán)融資。

3、資本市場發(fā)展不完善

在我國，股票市場要比債券市場發(fā)展完善，主要原因是因為我國的相關(guān)法律對于上市公司發(fā)行債券設(shè)置了極為苛刻的條件，能夠發(fā)行債券的公司很少，而能夠發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券條件的公司則更少。由于政府的管制，目前債券市場的交易品種也是以國債為主，企業(yè)債券不僅品種少，總規(guī)模也小。其次，從流通市場上看，公司債券的換手率低于其他金融品種，即使在2001年債券市場行情較好的情況下，公司債券的換手率僅為0.23，而交易所國債市場的換手率為2.1，滬市A股市場的換手率為1.92，公司債券流動性不足也將制約公司債券的發(fā)行。由于上述原因的存在，我國證券市場的發(fā)展存在明顯的股市強、債市弱的特征。，我國金融市場發(fā)展不平衡，尤其是對債券市場發(fā)展的種種限制，是我國上市公司偏好股權(quán)融資的主要原因之一。并且在間接融資方面，由于我國商業(yè)銀行的功能尚未完善，而長期貸款的風(fēng)險又較大，金融機構(gòu)并不偏好長期貸款，也導(dǎo)致了企業(yè)的間接融資來源受到一定限制，因此上市公司只有通過股權(quán)方式進行融資，所以企業(yè)資本結(jié)構(gòu)無法得到充分的優(yōu)化。

三、房地產(chǎn)上市公司融資結(jié)構(gòu)的優(yōu)化措施

1、加大企業(yè)內(nèi)源融資比例

內(nèi)源性融資不需要對外支付利息，也不發(fā)生融資費用，使得內(nèi)源性融資的成本遠低于外源性融資，而且可以避免普通股帶來的控制權(quán)稀釋問題。因此，內(nèi)源融資成為西方發(fā)達國家企業(yè)首選的融資方式，只有當(dāng)內(nèi)源性融資無法滿足企業(yè)的融資需求時，企業(yè)才會轉(zhuǎn)向外源性融資。[5]例如，中央銀行2010年工作會議上的一個信息就是房地產(chǎn)行業(yè)外部融資環(huán)境趨緊，2010年房地產(chǎn)信貸出現(xiàn)明顯下滑，所以在該年地產(chǎn)商要想保持已開工項目的運行商業(yè)地產(chǎn)上市公司，以及適度增加土地儲備，是否擁有充足的自有資金將成為企業(yè)發(fā)展的關(guān)鍵。

2、大力發(fā)展企業(yè)債券市場，提高企業(yè)長期負債比例

長期以來，我國房地產(chǎn)企業(yè)的負債融資方式主要是銀行貸款，而且主要是短期貸款，長期負債偏少，需要加大長期負債融資比率。要發(fā)展債券市場，可以從以下幾方面做起：一是完善發(fā)展債券信用評級市場，來加強對企業(yè)信用進行評價，同時通過完善《企業(yè)債券管理條例》、《破產(chǎn)法》和《公司法》來明確公司破產(chǎn)界限，確立債權(quán)人在公司破產(chǎn)中的地位和權(quán)益，確保債券人的權(quán)益，以此來加快我國債券市場的發(fā)展。二是國家應(yīng)減少限制條件,可以通過債券信用評級市場的發(fā)展，讓企業(yè)在債券發(fā)行價格和數(shù)量有充分的自主性，同時發(fā)展企業(yè)債券的二級市場，來增強企業(yè)債券的流動性。不過近兩年債券市場正在不斷發(fā)展，2008年信用債總發(fā)行規(guī)模達到8579.8億元商業(yè)地產(chǎn)上市公司，并且債券融資規(guī)模首次超過股票融資規(guī)模，高達3倍，這表明中國資本市場融資結(jié)構(gòu)已發(fā)生重大變化。

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